M&A, fusiones y adquisiciones

Sin una regulación legal específica del contenido de los contratos de compraventa de empresas, más allá del Código Civil y el Código de Comercio, se ha incluido bajo el término anglosajón de “M&A. Mergers and Acquisitions”, todas aquellas fusiones y adquisiciones societarias, en las que rige fundamentalmente el Principio de la voluntad de las partes y la libertad de pactos. Principios que han ido confeccionando, a través de la praxis contractual, una especie de compendio de cláusulas y cuestiones jurídicas relevantes que harán que la operación se ejecute de forma exitosa.

Las fusiones y adquisiciones registraron en España, según el Informe anual de TTR Data (Transactional Track Record), un aumento del 8% en 2024 frente al año anterior, que junto con la descentralización de los sistemas productivos, la globalización, los altos costes energéticos, y las todavía secuelas económicas de la Covid-19 hacen que la tendencia para este 2025 sea previsiblemente mayor. Todo ello, para conseguir por parte de la empresa una mayor innovación y valor añadido a su marca y, optimizar su rentabilidad y competitividad en nuevos mercados.

Los sectores inmobiliario y financiero son de los más conocidos en cuanto a la realización de este tipo de transacciones, pero en la COMUNIDAD VALENCIANA, donde el SECTOR AZULEJERO-CERAMICO supone un 22% del PIB, ha sido el protagonista de grandes fusiones entre empresas azulejeras, que en la mayoría de ocasiones surgen de una relación comercial previa entre ambas o porque se encuentran en situación de competencia directa.

Ejemplo de ello, son las fusiones en la compra de Ferro por Esmalglass, la adquisición de la participación mayoritaria de la compañía Tendencias Cerámicas por parte de Realza Capital, la compra por parte de Victoria PLC de Keraben e Íbero, la compra de Halcón Cerámicas por Falcon Private Holding, o Pamesa respecto de Argenta y Cifre, entre otras. Por citar alguna cifra, entre 2005 y 2017 se produjeron 84 operaciones de M&A en el sector cerámico mundial.

Si bien es cierto que el Real Decreto Ley 5/2023, de 28 de junio, sobre transposición de Directivas de la Unión Europea en materia de modificaciones estructurales de sociedades mercantiles constituye el régimen jurídico de las fusiones y adquisiciones tanto europeas como transfronterizas, la realidad es que la práctica y la necesidad de abordar estos contratos ha llevado a legislar “de facto” una serie de cláusulas y aspectos procedimentales, que si bien, no son imprescindibles, propiciarán el éxito del acuerdo comercial, clave para lograr que, tras la integración de ambas empresas, se mantenga un crecimiento porcentual de entre el 6 y  el 12%.

(Imagen: E&J)

Independientemente de que bien se trate de una venta de acciones o participaciones sociales, conocida en la jerga mercantil como “share deals” en los que se transmiten también las obligaciones de la empresa vendedora; o una venta de activos o unidad productiva, esto son, los “asset deals”; toda venta ha de llevarse a cabo a través de un minucioso proceso que, asegure que la parte compradora conoce todos los detalles de la empresa objeto de compra. El proceso parte de las siguientes fases:

Fase 1º: La carta de intenciones.

En dicho acuerdo se declara el compromiso de inicio de negociación, y se fijan los pactos preliminares. Habitualmente, en los casos de compromiso mutuo por ambas empresas suele acompañarse de una cláusula de exclusividad y confidencialidad respecto de la negociación, por la que la parte vendedora no pueda durante un periodo de tiempo intentar llegar a un acuerdo con otra empresa. Incluso se podría pactar una cláusula penal en caso de incumplimiento; sobre todo, en casos de filtración de las patentes y procesos productivos exclusivos de una marca.

Fase 2º: La precisa “Due Diligence”.

Es el momento en el que la empresa compradora investiga y analiza la sociedad objeto de compra, en especial los riesgos de la operación y los beneficios futuros que podrían producirse tras el análisis de datos contables, propiedad intelectual e industrial, litigios, activos, inmobiliarios, o el tejido laboral, entre otros. Este proceso será clave para incluir en el contrato de compraventa cláusulas indemnizatorias a favor del comprador.

Fase 3º: Firma del contrato de compraventa, donde se estipularán todas aquellas condiciones derivadas de la fase previa de análisis.

Fase 4º: Cierre de la operación.

Es el plazo obrante entre la firma y la ejecución efectiva de la compra, en casos en los que realizada la misma, todavía quedan por cumplir condiciones que se han establecido en el contrato.

Fase 5º: Tareas de cierre de la operación.

Derivado de la necesidad de elevación a público e inscripción en el Registro Mercantil de la nueva entidad.

Sin perjuicio de todo ello, la efectividad de la operación recae sobre el debido asesoramiento que evalúe el pre-acuerdo y las consecuencias post-acuerdo, sobre todo tras la “Due Diligence” y el análisis de la información, para incluir en el contrato una serie de garantías a favor del inversor.

(Imagen: E&J)

En primer lugar, es clave la elección de la forma de pago. Desde la posición del vendedor sería recomendable optar por un precio fijo o “locked box”, el cual se cuantifica en un momento determinado sobre una imagen estática de la sociedad, sin tener en cuenta el tiempo que transcurre desde la fijación de dicho precio y la entrega efectiva. En estos casos, sería conveniente también pactar una serie de prohibiciones sobre los actos que pudiera realizar el vendedor durante el periodo de cierre de la operación, evitando la salida de fondos.

Por el contrario, desde la posición del comprador y siendo su uso mayoritario,  se opta por pactar un precio variable con la inclusión de la cláusula “earn-out”, donde una parte de precio fijo se paga al inicio y el resto se condiciona al cumplimiento del rendimiento futuro de la sociedad, ya que suele transcurrir un gran lapso de tiempo entre la firma del contrato y su ejecución. En estos casos, se suele pactar que el vendedor colabore o forme parte de la plantilla de la entidad, de forma que este se empleará en la medida de lo posible para que los beneficios sean mayores y poder asegurarse el cobro del precio variable.

Una vez fijado el precio, otro de los aspectos condicionantes es la inclusión en el contrato de las conocidas como “R&W. Representations and Warranties” donde el  vendedor declara y garantiza durante un periodo de tiempo, generalmente entre 18 meses y 3 años unos hechos que se presuponen ciertos, generando indemnización a favor del comprador, la falsedad de las mismas.

Sobre estas manifestaciones se suele producir el efecto “sandbagging”,  situación en la que el comprador a sabiendas de que una “R&W” contenida en el contrato es inexacta debido a su estudio previo en la fase de “Due diligence”, decide suscribir igualmente el contrato con el fin de solicitar con posterioridad una indemnización por daños y perjuicios. Por ello, es recomendable que a la parte vendedora le interese depositar ante notario toda la información que se ha proporcionado a la entidad interesada.

Tras esta situación, se podría incluir una de las siguientes cláusulas, según se pretenda favorecer  a una de la partes y dependiendo de las garantías que el vendedor ha proporcionado. Por un lado, la cláusula “anti-sandbagging” para el caso en que el vendedor no quiera asumir la responsabilidad sobre sus R&W suscritas si el comprador tuvo conocimiento de su falsedad durante la fase de “Due Diligence” y aún conociéndolas decidió suscribir el contrato. O bien, suscribir la cláusula “pro-sandbagging”, que establece el derecho de indemnización por parte del vendedor con independencia del conocimiento obtenido previamente.

Si bien no existe jurisprudencia consolidada del Tribunal Supremo sobre este tipo de cláusulas, ante una discrepancia en la interpretación del contrato podría negociarse una reducción del precio o directamente pactar una indemnización determinada, alegando el principio de buena fe contractual, ya que en caso de contradicción entre varias cláusulas del contrato, los Tribunales optan por dar prevalencia a la cláusula que en mayor medida, se adecue al resto de contrato.

(Imagen: E&J)

Prueba de ello, y también de una mala praxis en la redacción de este tipo de contratos es la Sentencia del Tribunal Supremo, sala de lo civil, 898/2021, de 21 de diciembre, nº de recurso 93/2019, respecto de unas declaraciones y garantías hechas por el vendedor. El problema surgió porque existían dos cláusulas contradictorias, por lo que el Tribunal señaló que las partes “han de poner especial énfasis para reflejar su voluntad en las cláusulas contractuales”. Asimismo, la doctrina mayoritaria opta por liberar al vendedor de la indemnización salvo que las partes formulen las condiciones contractuales con suficiente intensidad para romper esa exención de responsabilidad.

Un segundo régimen indemnizatorio deriva también de la fase de “Due Diligence”, en la que el comprador tras la inspección, pretende incorporar al contrato determinadas “specific indemnities” o cláusulas MAC “Material Adverse Change” sobre contingencias que podrían provocar un daño potencial a causa de eventos inesperados y no probables que puedan afectar al éxito de la transacción, permitiendo optar por rescindir el contrato o pactar una indemnización. Todas ellas además, pueden cubrirse con pólizas de seguro, avales, e incluso una retención temporal de parte del precio de compra.

Una vez pactado el régimen indemnizatorio, también durante la fase intermedia, entre la firma del contrato y la entrega efectiva de la sociedad, se suelen pactar condiciones suspensivas sobre determinados actos que pudiera realizar el vendedor. Cláusulas como la de prohibición de competencia post-contractual o de no captación de empleados por parte del vendedor, son fundamentales para proteger el fondo de comercio y la clientela, o evitar que el vendedor compita con la sociedad compradora durante un periodo de tiempo. Si bien es cierto, han de justificarse debidamente y pactarse por un tiempo determinado, que según predica la Sentencia del Tribunal Supremo, sala primera de lo civil, nº 301/2012, de 18 de mayo, el tiempo de duración suele girar en torno a los dos años, por analogía con los artículos 21.2 del Estatuto de los Trabajadores y 20.2 de la Ley 12/1992, de 27 de mayo, del contrato de agencia.

A tenor de lo expuesto y pese a que no existe un numerus clausus de aquellas condiciones que deben regir los contratos de M&A, sería preciso abordar todas las cuestiones que al menos se han citado. Asimismo, y paralelamente al proceso de negociación y formalización del contrato, y en casos en los que una de las partes es una empresa extranjera, han de realizarse determinados trámites que al depender de distintas Administraciones, habrían de planificarse con cierta antelación para evitar el retraso del cierre y formalización de la operación.

En definitiva, el gran interés de los holdings y de los fondos de capital en búsqueda de nuevos mercados y productos, hace que el tejido empresarial y en especial, el sector azulejero de la Comunidad Valenciana sea una gran oportunidad para la atracción de inversiones.

Por ello, desde la firma JM ARNAU & Asociados donde llevamos más de 15 años especializados en el sector cerámico y sus operaciones, entendemos que se hace necesario el debido asesoramiento especializado en la negociación y ejecución de la contratación de las “M&A”.